El inversor en bonos toma posiciones en la opa de BBVA

Los bonistas no tienen voz en la OPA lanzada por BBVA sobre Sabadell. Serán los propietarios de las acciones del banco catalán quienes decidirán si se integran o no en la entidad presidida por Carlos Torres y aceptan su oferta de compra. Aun así, el mercado de renta fija ha reaccionado al anuncio de la operación. Mientras que la cotización de los bonos emitidos por BBVA apenas ha variado, los bonos de Sabadell han visto incrementado su precio. Los inversores están así reduciendo la prima que exigen a Sabadell en comparación con BBVA, ante la posibilidad de que el banco presidido por Josep Oliu pase a formar parte de una entidad con mejor calificación crediticia y perfil de riesgo.

“Los bonos de BBVA no se han movido, mientras que los de Sabadell han empezado a converger hacia donde cotizan los de BBVA”, explica el responsable de mercado de capitales para entidades financieras españolas de una firma extranjera. Este es el movimiento típico en el mercado de renta fija cuando se anuncia una operación corporativa en la que un banco con un perfil de riesgo superior adquiere a otro con un perfil inferior. Esto mismo ocurrió con la fusión de CaixaBank y Bankia: las cotizaciones de los bonos de ambas entidades convergieron hasta que desapareció la prima que el mercado exigía a Bankia respecto a CaixaBank.

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La calificación financiera de Sabadell está dos niveles por debajo de la otorgada a BBVA por las agencias de rating. Standard & Poor’s califica a BBVA con una A y a Sabadell con BBB+, mientras que Moody’s otorga una A3 a BBVA y una Baa2 a Sabadell. “El apetito de los inversores por la deuda de las entidades españolas es muy fuerte. Los inversores en bonos de Sabadell están cómodos, pero la prima con la que la deuda de Sabadell cotiza respecto a la de BBVA se ha reducido sustancialmente”, explica otro responsable de mercado de capitales para entidades financieras.

Antes del anuncio de la OPA, el mercado exigía una prima de entre 40 y 45 puntos básicos a una emisión de deuda subordinada de Sabadell en comparación con una de BBVA. Este diferencial se redujo a 20 puntos básicos tras conocerse la oferta y ahora se ha ampliado ligeramente, aunque sin regresar al nivel previo. En concreto, el diferencial entre las emisiones de deuda subordinada más próximas en plazo de ambos bancos —una de BBVA con vencimiento en 2036 y otra de Sabadell con vencimiento en 2034— se ha reducido de 45 a 25 puntos básicos tras el anuncio de la OPA. Además, los cocos emitidos por Sabadell en noviembre de 2021, una de las emisiones más líquidas de la entidad, han incrementado su precio en un 4,4% a raíz de la oferta de BBVA.

“El movimiento ha sido similar en los distintos tipos de emisiones: AT1, subordinada, senior… El mercado apuesta por una convergencia del riesgo de crédito de Sabadell hacia el de BBVA. Aunque los tiempos de la operación son largos y hasta que se complete la fusión no habrá una convergencia total”, explican fuentes financieras.

La forma más fiable de comparar cómo juzgan los inversores la deuda de BBVA y Sabadell sería que ambos bancos emitieran bonos del mismo tipo y plazo similar, una situación poco probable. Además, el mercado secundario de deuda tiene una liquidez inferior al bursátil, lo que dificulta la comparativa. Aun así, el mercado de renta fija ha mostrado su reacción habitual ante movimientos corporativos en la banca. “A los inversores y agencias de rating suelen gustarles más las entidades de mayor tamaño, que generalmente se perciben como más sólidas”, añaden fuentes de mercado.

Primera emisión desde la opa

Banco Sabadell acudió ayer al mercado de capitales por primera vez desde el anuncio de la OPA de BBVA, con una emisión que recibió una fuerte demanda. La entidad colocó 1.000 millones de euros en cédulas hipotecarias, las primeras que emite en el último año, a un plazo de 10 años, tras recibir solicitudes por 3.200 millones de euros. Esta elevada demanda permitió reducir el coste de la emisión desde un diferencial inicial de 60 puntos básicos sobre el midswap a 48 puntos básicos.

Fuentes de la entidad señalan que, aunque no hay una necesidad urgente de liquidez, están aprovechando el buen tono del mercado para obtener financiación a largo plazo. La ratio LCR, que mide la liquidez de la entidad, cerró el primer trimestre del año en el 205%. La emisión de cédulas hipotecarias también puede acompañar la dinámica positiva de crecimiento en hipotecas que se espera. Las cédulas hipotecarias son el activo de deuda más seguro, ya que cuentan con una doble garantía: la de la entidad emisora y la de la vivienda para la que se concede el préstamo.

Sabadell aprovecha así la última ventana de oportunidad antes de la reunión del BCE de la próxima semana, en la que se espera una rebaja de tipos. Sin embargo, los inversores tienen poca visibilidad sobre si habrá nuevos recortes posteriores. Especialmente, hay dudas sobre los próximos pasos de la Reserva Federal en Estados Unidos, con una parte del mercado cuestionando si realmente bajará los tipos de interés este año. Ante la posible volatilidad en el mercado de renta fija en los próximos meses, empresas, bancos y gobiernos están optando por emitir al máximo en esta primera parte del año.

La anterior colocación de deuda de Sabadell fue en marzo, con 500 millones de euros en bonos subordinados a un plazo de 10,25 años, cuyo precio ha aumentado casi un 3% desde el anuncio de la OPA de BBVA. En enero, Sabadell también colocó 750 millones en deuda senior y otros 500 millones en marzo en deuda senior no preferente, además de los 500 millones en cédulas hipotecarias emitidos por su filial británica TSB. Para lo que resta del año, aún se contempla una posible emisión de deuda senior o quizás otra emisión de cédulas en libras. No se esperan más colocaciones de cocos o bonos contingentes convertibles, ya que Sabadell lanzó una emisión de este tipo de deuda, la más costosa para un banco, en enero de 2023 por 500 millones a un tipo del 9,4%.

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